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簡析歐舒丹(973)私有化套利

歐舒丹大股東於4月底提出私有化要約,要約作價34元,要約通過的最主要條件是要有90%的獨立股東接受要約。

在通告中,公司已披露有數間機構投資者將會接納要約,或者不具約束力的表態支持私有化,包括:

ACATIS Investment KVGmbH(涉及63,079,800股要約股份)及Global Alpha Capital Management Limited(涉及40,992,376股要約股份)的不可撤回承諾,於公告日期合共為104,072,176股要約股份(相當於7.06%股權及獨立股東持股的25.79%);

就Global Alpha客戶擁有權益且Global Alpha擁有投資酌情權 的額外11,704,731股要約股份(相當於約0.79%股權及獨立股東持股的 2.90%)而言,GlobalAlpha向要約人承諾,其將向其客戶推薦接納股份要約及以現金收取要約價

ACATIS(就ACATIS管理的餘下27,034,200股要約股份(不可撤回承諾未涵蓋)而言)及 Southeastern Asset Management,Inc.(就10,363,000股要約股份而言)發出的不具約束力之支持函件,合共為 37,397,200股要約股份(相當於本公司約2.54%股權及獨立股東持股的 9.27%)。

上述數間機構投資者不可撒回承諾接受要約及支持要約的,佔獨立股東持股4.05億股當中的35%。

這單私有化比較特別之處是如有超過10%的獨立股東持股提出股份選擇要約 (即是不接受現金要約,只接受按指定兌換比率兌換為一間非上市存續實體的新發行股份(「存續證券」)),大股東可以考慮提出股份選擇權。在截止日期前,已有超過10%獨立股東持股提出股份選擇要約的要求,故此大股東目前正在考慮股份選擇要約的可行性。

如果大股東提出股份選擇要約的話,其可以接受最多73,743,145股接受股份要約,相當於5%股權或獨立股東持股的18.2%。於我而大的風險並不是不足90%獨立股東持股接受要約,而是有超過18.2%的獨立股東持股選擇股份要約,捨棄現金要約。

為何可能會有大量機構投資者選擇股份要約?因為大家都清楚歐舒丹從香港退市後,下一步會選擇在美國或歐洲上市,以提升其估值,故此選擇股份要約極大機會可以等到公司重新在歐美股市上市後,獲得更高回報。

過往的私有化,一旦涉及90%股份要約,通常都要擔心太多小股東不主動接納要約,導致要約接納度不足90%而私有化失敗,但對於以機構投資者為主的歐舒丹而言,我不太擔心這問題。要擔心的是太多機構投資者精打細算,清楚選擇股份要約,中長線而言會獲得更高回報,因而大量獨立股東選擇股份要約,導致此要約失敗。目前情況是越多做套利的投資者買入此股,會更有利私有化要約獲得通過,因做套利的是追求短線回報為主,不會中長線持有,所以他們只會選擇現金要約,而不是股份要約。通過CCASS,我們觀察到套利投資者在消息公佈後,已買入大約3000萬股,相當於獨立股東持股的7.4%。

獨立股東當中,已承諾接受要約的有35%,另加可能有18.2%股東選擇股份要約,再加上做套利的7.4%股權,目前我推算最少會有60.6%獨立股東持股接受要約。我相信獨立投票顧問ISS及Glass Lewis稍後應會發表報告支持私有化要約,將有助推動仍搖擺不定的機構投資者接受要約。

這單私有化特別之處在於股份選擇要約權,我有機會選擇接受股份要約,看看公司去美國或歐洲上市,是否確實可以大幅提升估值。

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